DSM和能特科技合作，將帶來什么？

本周維生素行業最大的事情，當數8月16日公布的消息，能特科技和DSM在8月13日簽訂關于購買能特科技維生素E生產工廠-益曼特股份的正式協議。

至此，交流商洽近兩年，合作框架協議簽訂了6個月后，能特科技和DSM合作基本塵埃落定，交割指日可待。

這兩天，不少人有很多疑問。維生素E是能特盈利能力最強的業務板塊之一，因此有人認為能特科技的上市公司冠福敗家，把最賺錢的業務板塊賣掉了；合作涉及到能特原有的兩個全資子公司，合作后不同公司之間的股份關系，讓有人弄不明白復雜的合作方式到底是怎么回事；作為全球主要的兩家生產企業的合作，也有人看不懂對維生素E市場會產生什么影響。

針對上述迷惑，我們首先需要搞清楚幾個問題，然后才能全面了解這個合作背后的本質和對市場的影響。

首先，我們需要了解能特科技和DSM的合作，是股權對等的合作，是能特科技維生素E從中間體到產品創新技術和DSM市場優勢的雙贏結合。

能特科技將其維生素E合成和中間體三甲基氫醌的資產和生產設施以及生產異植物醇的能特科技（石首）有限公司（簡稱石首能特）33%的股權，單獨成立一家公司：益曼特健康產業（荊州）有限公司（簡稱“益曼特”），根據這次股權購買協議：DSM購買益曼特75%的股份，能特科技仍擁有益曼特另外25%的股份；益曼特擁有石首能特33%的股權，能特科技仍然擁有石首能特另外67%的股權。

這樣，DSM控股益曼特，可以合并益曼特的財務報表；能特科技控股石首能特，可以繼續合并石首能特的財務報表（預計其營業額大約占未來整個維生素E業務額的60～65%）。

圖1 DSM和能特科技合作股權關系、原料/中間體流向及盈利分配示意圖

根據協議約定，能特科技和DSM在兩家公司都擁有一半的利益。因此，后期升級投入各自出資50%，經營利潤也是按五五分成。這種情況下，假如VE市場價格不變，石首能特的營業額約相當于60-65%維生素E營業額左右，對整個上市公司冠福股份營業額影響不大，而且價格上升的可能性會比較大，VE生產線產能將進一步釋放，對營業額影響就更小了；表面看，利潤對半分，能特科技在維生素E收益方面將減半，但實際上，能特科技通過和DSM的合作，合作的維生素E生產線的產能將進一步釋放，產量和銷售量將大幅度提高，同時價格整體來說會有一個上行的過程。因此，合作后歸屬能特科技的維生素E盈利不但不會降低，反而存在增長的可能。

其次，從目前情況看，能特科技和DSM在維生素E業務方面，都相互為最佳合作伙伴。

在能特科技實現創新技術利用法尼烯低成本生產維生素E關鍵中間體異植物醇之后， DSM在2017年末收購了Amyris的法尼烯生產工廠和法尼烯業務；該工廠是能特科技法尼烯唯一的供應商；而能特科技是DSM收購后的法尼烯工廠目前只有唯一的商業客戶；因此，從某種程度上說，在法尼烯購銷方面，雙方已經客觀上形成了共生存的關系。

DSM的維生素E生產線已經運營了幾十年，在技術和裝置上都不具備成本競爭優勢，面臨著升級換代，而且目前又不擁有革新的生產技術。因此，通過和能特科技合作，DSM獲得新公司益曼特的維生素E銷售權，以彌補自身就舊裝置的不足。

能特科技由于是維生素行業的新加入者，雖然在投產后的兩年時間內利用其創新技術優勢和低成本優勢，以較低價方式迅速占有市場，但畢竟仍需要在維生素行業銷售方面積累經驗。因此，這樣的合作，正好彌補能特科技在維生素E銷售市場策略的不足之處。

然后，簡要分析維生素E市場供應格局變化的影響和未來走勢的影響。

在2017年，由于能特科技的加入，全球維生素E生產能力徒增2萬噸/年，從2017年上半年開始維生素E價格進入下行通道，除了2017年10月下旬那場爆炸引起的數月的價格異常暴漲外，其他時間基本上都是在下行通道直至DSM和能特開始合作談判，主要原因是作為新加入者的能特科技利用其技術優勢和成本優勢，在市場策略上以產能釋放為目的，對市場價格形成了向下的壓力。

在DSM和能特科技合作談判之前，市場維生素E價格屢探新低，甚至出現32元/公斤的價格，該價格低于一般工廠的維生素E生產成本，在壓低國內市場價格的同時，2018年到2019年第一季度，對歐洲市場也造成了很大的影響。

DSM和能特科技合作后，DSM掌控了益曼特維生素E的市場策略和市場銷售，這樣更有利于維生素E價格更趨理性。產業集中度M4從之前的78%上升到了93%。

近期來說，交割完成后，益曼特維生素 E 業務和石首能特全部業務相關設施、資產及營運升級至 DSM 規定的標準，也就是會有一次或者兩次的停產改進和升級，在一定時間內減少市場供應。

根據分析判斷，DSM應該會對原有的維生素E老生產線進行限產（事實上，今年DSM因為某些原因其維生素E產能釋放已經受到了一定程度的限制），這樣維生素E全球供應格局將發生較大變化，將會從原先的兩家主導價格、兩家隨價出貨及一家產能釋放優先的格局逐步轉變為兩家主導價格和兩家隨價出貨的供應局面，供需將達到新的平衡。本文來自 秣寶網